本文就需求冲击下企业投融资行为的制造业升级效应展开研究，从微观企业投融资行为角度，揭示需求冲击时期制造业升级的微观传导机制。本文的研究期望为当前日益复杂国内外环境下，实现制造业高质量发展和建设制造强国提供理论基础和经验支持，为深化供给侧结构性改革提供现实依据和保障。
本文立足于微观企业视角，结合当前发展阶段的基本国情和经济状况，采用理论推演和实证分析相结合的方法，运用上市公司数据，对需求冲击下企业投融资的制造业升级效应展开较为系统的研究。
首先，分别从企业投融资行为选择与制造业升级的关联；其次，以制造业上市公司数据为基础，提出使用微观企业数据刻画需求冲击的合理方法；最后，在理论分析的基础上，结合制造业上市公司数据，从企业创新投资选择行为视角出发，探究了需求冲击下企业投资行为的制造业升级效应，并检验不同所有制企业的效应差异。
改革开放以来，中国制造业企业以模仿和复制、低成本和低价格的模式参与全球价值链过程，在短短几十年之间实现了 GDP 和技术水平的双重跃升；而近几年，“中国创造”逐渐成为制造业发展的主旋律，也是实现制造业转型升级的关键路径，企业相继探索通过自主创新实现盈利模式转变的道路，力求推动“中国制造”向“中国创造”的历史性转变。
凛冬已至，中国制造业走向何方，归根结底取决于需求冲击下中国制造业企业如何选择。“中国制造”和“中国创造”的本质差异，体现在企业在投资环节选择投资于产能扩张还是投资于技术创新并借机实现转型升级。因此，可以通过研究需求冲击下企业的投资选择行为，给出贸易战和新冠肺炎疫情如何影响中国制造业转型升级的答案。
从以往研究结论的差异来看，需求冲击对创新投资的影响实际上是实证导向的问题，这些研究的分析思路在一定程度上值得借鉴，然而这些研究或者从宏观或行业数据出发，未落实到微观个体数据，或更侧重 R&D 投资或升级行为的周期性，未给出关于企业在产能扩张和创新投资之间选择的规律，因此尚不能根据先前文献总结前文提出问题的确切答案。
在投资对资本劳动比影响的系数估计过程中，依次进行总体回归、交互项回归以及分组回归：首先进行总体回归，判断不考虑需求冲击时投资对资本劳动比变化程度的影响；其次假定需求冲击只影响投资与资本劳动比变化水平之间的关系，使用前文中基于门限效应模型所划分的需求状态与投资交互项进行系数估计；
最后为证实需求冲击下投资对资本劳动比影响的稳健性，使用分状态分组回归的方式进行系数估计。解释变量选取滞后一期，并且采用面板模型进行系数估计，也能够在较大程度上规避内生性问题对模型系数估计结果的影响。
所有制、地区和行业均是可能影响企业投资的制造业升级效应的重要因素。我们同时检验了企业投资的制造业升级效应的所有制、地区和行业间差异，发现所有制是无法回避的重要影响因素，而地区和行业间的需求冲击效应差异并不明显，因此在异质性分析部分，主要分析不同所有制企业的效应差异。
考虑所有制因素时，不同所有制企业的市场需求很可能呈现分化特征。
研究结论表明，市场需求的紧缩并不会阻碍制造业转型升级的进程，因此可以推断即便中美贸易摩擦和新冠肺炎疫情会在短期内带来市场紧缩的不利影响，但仍然不会阻止中国制造业由“中国制造”向“中国创造”的转变。
值得注意的是，上述研究结论倾向于证明只有在一定正向需求冲击限度内，企业投资的制造业升级效应才能维持最佳水平，当正向需求冲击过大时反而会抑制企业的创新投资水平。
国内外经济社会环境的剧烈变化，给制造业带来较为严重的外生性需求冲击，面对这种严峻的挑战，每一家制造业企业可能会采取被动和主动两种策略性行为：一种是通过要素配置状态的调整，使自身的生产经营活动被动地适应外部环境的变化；
另一种是通过技术创新投资实现竞争力的提升，主动抵御甚至战胜需求冲击的影响。产业升级源于产业内企业的一致性技术创新行为，当内部现金流不足以支撑投资活动时，融资模式选择则成为需求冲击下企业通过主动创新实现产业升级的关键。
度量需求冲击时，结合前文对需求冲击微观测度方法的总体设定，使用营业收入增长率区分正向和负向两种需求冲击状态，如果当期营业收入上升，则定义为正向需求冲击，如果当期营业收入下降，则定义为负向需求冲击。
这样刻画的好处在于，既兼顾了企业间的差异特征，又能通过企业群体在某类冲击下的一致性反应，推断行业总体层面受到需求冲击后的现实特征。
为研究融资行为对制造业升级的作用机制，首先以技术创新为切入点，建立融资行为影响制造业升级过程的实证模型。由于债权融资和股权融资对制造业升级的作用机制存在差异，因此分别进行研究。
其次，以生产率为切入点，研究融资行为与制造业升级结果之间的关联，以及需求冲击产生的影响。
首先，基于前面对需求冲击的界定，可以绘制负向需求冲击企业数目占比变化趋势图。能够发现，2008 -2009 年、2011-2012 年以及 2015 年和 2018 年均为负向需求冲击企业数目占比上升时期，体现出在这些年份制造业市场景气程度欠佳。
与 2008 年金融危机、2012 年中国经济开始进入新常态以及 2015 年和 2018 年制造业整体低迷的客观经济现实相符，表明笔者对企业所经历的需求冲击状态的划分相对合理可靠。
其次，实证所涉及主要变量的描述性统计。对于几个主要控制变量，劳动力价格和竞争水平的标准差明显高于其他变量，表明不同企业之间技术偏向性以及竞争策略的差异较大。
有必要进一步说明的是，第一，为了保证样本数据的代表性，选择年度区间内非平衡面板样本进行研究，受数据限制，研发支出数据的观测值相对较少，但是并不影响对研究结果的估计和分析；第二，部分变量的标准差较大，通过观察发现存在异常值，为了避免异常值对分析结果的干扰，计量分析之前对所涉及变量统一进行了缩尾处理。
需求冲击如何引导供给侧科技创新和转型升级的研究，是社会主义市场经济体制下供给侧结构性改革的重要内容，也关系到如何通过有效市场和有为政府的更好结合，抵御和化解国内外突发事件带来的外生冲击和产业链破坏，进而保障制造业高质量发展和制造强国建设。
因此，本文立足于微观企业视角，结合近年来中国基本国情和经济状况，就需求冲击下企业投融资行为的制造业升级效应展开系统研究，试图从微观企业投融资行为角度，揭示需求冲击时期制造业升级的微观传导机制。具体研究内容和结论如下：
一、结合数理推导和逻辑推演方式，分析了需求冲击作用于微观企业投融资行为，进而影响制造业升级的传导机制，并进一步提出需求冲击下企业投融资行为的制造业升级效应的理论预期。
二、基于中国制造业 A 股上市公司数据，研究了需求冲击下企业投融资行为规律和制造业升级的动态特征。
三、以需求冲击下中国制造业企业投资选择行为为视角，结合企业创新投资决策的理论分析框架，利用 2006 年-2018 年 A 股制造业上市公司财务数据，通过结合需求冲击状态的投资与资本劳动比、投资与生产率关系的门限效应模型，对不同需求冲击状态下企业的创新投资行为选择以及企业投资的制造业升级效应展开了研究。
四、为进一步探究需求冲击下企业融资行为与制造业升级之间的互动关系，将需求冲击引入融资行为对制造业升级的作用机制分析框架，利用 2006-2018 年中国制造业上市公司财务数据，研究了不同需求冲击下，债权融资和股权融资影响制造业升级的作用机制。
五、为探究负向需求冲击下经济政策对制造业升级的作用及其机理，将经济刺激政策引入制造业升级及企业投融资行为传导机制分析框架，结合 2005-2014 年 A 股制造业上市公司数据，通过构建经济刺激政策对企业资本劳动比、劳动生产率和企业投融资行为长短期影响的双重差分模型，对经济刺激影响微观市场主体的作用和传导机制展开了研究。
上述研究结论，为现阶段释放实体企业创新活力进而推动制造业升级，提供了全新的政策思路和启示：
第一，应该在把握市场机制下企业创新投资行为选择规律的基础上制定产业政策，研究发现市场紧缩时期更能促使企业投资于技术创新，归根结底起作用的是危机因素。
第二，需求扩张更易诱导产能扩张行为而非促进生产率的提升，因此应在市场快速扩张和爆发的时期，加强引导创新投资的鼓励性政策，完善创新相关的奖励机制和创新投资相关税收优惠，保证创新发展战略在繁荣时期也能得到很好的贯彻落实。
第三，为保障债权融资和股权融资积极作用的充分发挥，应尽快健全信用体系和惩戒机制，以免负向冲击时期过高杠杆率所带来的偿债风险，同时优化制度环境以保障股票市场投资者利益，进而使负向冲击时期股权融资对制造业转型升级的作用优势得以充分发挥。
第四，国有企业和非国有企业的投资行为差异和要素配置扭曲现象是客观存在的。在市场过热时期尤其注意国有企业投资效率，避免由过度资本深化引发局部产能过剩。
将经济刺激政策引入制造业升级微观传导机制的分析框架，结合 2008 年国际金融危机后中国政府的“四万亿”刺激计划，对需求冲击下，经济刺激政策的制造业升级效应展开研究。
通过构建经济刺激政策影响企业投融资行为的双重差分模型，进一步检验了经济刺激政策对制造业升级的传导机制，发现与经济刺激政策实施前相比，经济刺激政策施行期和后经济刺激期国有企业和非国有企业投资规模差异显著扩大。
并且经济刺激政策使得更多金融资源通过债权融资形式流向国有企业，但能够促使非国有企业在股票市场进行更多融资，因而推动了不同所有制企业产业升级特征的持续分化。
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